11月2日晚，當(dāng)關(guān)注新股的投資者循例等待證監(jiān)會(huì)發(fā)布的最新IPO批文時(shí)，卻意外地沒(méi)有等到。基于當(dāng)前A股走勢(shì)的波動(dòng)，市場(chǎng)迅速做出各種猜測(cè)。不過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委第一時(shí)間宣布，11月6日將繼續(xù)對(duì)3家公司的首發(fā)申請(qǐng)進(jìn)行審核。

　　有分析人士表示，此次IPO批文暫緩，或釋放了監(jiān)管層穩(wěn)定市場(chǎng)的意圖。事實(shí)上今年以來(lái)，IPO批文核發(fā)數(shù)量已呈下降趨勢(shì)。其中9月份證監(jiān)會(huì)核發(fā)了6個(gè)IPO批文，10月僅核發(fā)了5家公司IPO，合計(jì)融資額不超過(guò)28億元。

　　同時(shí)，今年上半年118家企業(yè)上會(huì)和49.15%的過(guò)會(huì)率，相比去年268家上會(huì)和81.45%的過(guò)會(huì)率，無(wú)疑表明證監(jiān)會(huì)對(duì)擬上市公司的質(zhì)量要求已然提高，審核也更趨嚴(yán)格。

　　對(duì)于近日向證監(jiān)會(huì)提交招股書(shū)，目前審核狀態(tài)為“已反饋”的華辰精密裝備(昆山)股份有限公司（下稱(chēng)華辰裝備）來(lái)說(shuō)，這似乎不是個(gè)好消息。據(jù)了解，該公司此次擬在創(chuàng)業(yè)板公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)3923萬(wàn)股，不低于發(fā)行后總股本的25%，募集資金6.04億元，保薦機(jī)構(gòu)為廣發(fā)證券。

　　華辰裝備的主營(yíng)業(yè)務(wù)為全自動(dòng)數(shù)控軋輥磨床的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。軋輥，指的是在金屬材料深加工過(guò)程中，為了使金屬材料達(dá)到或維持一定的物理形態(tài)、功能結(jié)構(gòu)，對(duì)金屬材料進(jìn)行精細(xì)化壓延。該公司業(yè)務(wù)中還提供包括技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、生產(chǎn)制造、交付安裝、維修改造服務(wù)等售后服務(wù)。

　　數(shù)據(jù)顯示，2015至2017年及2018年1—6月（下稱(chēng)報(bào)告期內(nèi)），華辰裝備實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為2.02億元、2.03億元、2.51億元和1.49億元，同期凈利潤(rùn)分別為6082.96萬(wàn)元、4437.04萬(wàn)元、5423.35萬(wàn)元和4975.36萬(wàn)元。

　　股本方面，發(fā)行前華辰裝備實(shí)際控制人曹宇中、劉翔雄、趙澤明合計(jì)持有華辰裝備93.47%的股份。曹宇中、劉翔雄、趙澤明是公司共同創(chuàng)始人，2017年三人簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》。曹宇中擔(dān)任華辰裝備董事長(zhǎng)、技術(shù)中心主任職務(wù)，劉翔雄擔(dān)任董事、總經(jīng)理，趙澤明則擔(dān)任董事、副總經(jīng)理。

　　在原材料價(jià)格不斷增長(zhǎng)，行業(yè)平均毛利率下降的情況下，華辰裝備總毛利率卻不降反升。對(duì)此該公司相關(guān)人士向《投資時(shí)報(bào)》表示，公司綜合毛利率水平處于合理范圍，與同行業(yè)毛利率的差異主要是受產(chǎn)品類(lèi)別及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響。

大客戶(hù)變化頻繁

　　市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，買(mǎi)方在供求關(guān)系中占有主導(dǎo)地位，客戶(hù)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售都起著決定性作用。證監(jiān)會(huì)發(fā)審委對(duì)擬上市公司的相關(guān)信息亦十分關(guān)心。客戶(hù)集中固然能夠降低交易成本，促進(jìn)買(mǎi)賣(mài)雙方信息溝通，便于公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流管理；但與此同時(shí)，過(guò)高的客戶(hù)集中度也會(huì)降低公司的收益，對(duì)于主要客戶(hù)的依賴(lài)使得公司談判能力下降。

　　不同于大多數(shù)擬上市公司的客戶(hù)結(jié)構(gòu)，華辰裝備從來(lái)沒(méi)有客戶(hù)結(jié)構(gòu)單一、重大客戶(hù)依賴(lài)的煩惱。相反的是，它的下游客戶(hù)十分分散且變化多多。

　　招股書(shū)顯示，2018年1—6月，華辰裝備前五大客戶(hù)為山東鋼鐵集團(tuán)日照有限公司、敬業(yè)鋼鐵有限公司、山東新美達(dá)科技材料有限公司、Jindal Stainless Limited和赤峰遠(yuǎn)聯(lián)鋼鐵有限責(zé)任公司，占當(dāng)期銷(xiāo)售總額的比例分別為19.47%、13.17%、6.69%、5.89%和5.53%。而2017年，該公司前五大客戶(hù)分別為鼎信、日照鋼鐵控股集團(tuán)有限公司、北海誠(chéng)德、天津市新宇彩板有限公司、蘇州金融租賃股份有限公司，占當(dāng)期銷(xiāo)售總額的比例分別為14.77%、11.8%、10.21、8.07%和5.98%。至于2016年及2015年的前五大客戶(hù)，亦與2017年多有不同。

　　報(bào)告期內(nèi)，華辰裝備客戶(hù)結(jié)構(gòu)變動(dòng)頻繁，招股書(shū)中對(duì)此并未做詳細(xì)解釋?zhuān)@不免讓外界對(duì)該公司經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性有所疑慮。華辰裝備方面向《投資時(shí)報(bào)》表示，華辰有良好的客戶(hù)關(guān)系，并能夠根據(jù)產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域廣的特點(diǎn)，積極拓展下游不同行業(yè)的應(yīng)用市場(chǎng)，形成了較為廣泛的客戶(hù)基礎(chǔ)。公司下游客戶(hù)根據(jù)自身投資及設(shè)備更新情況向公司采購(gòu)產(chǎn)品，不存在因客戶(hù)變化原因影響經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性的情況。

應(yīng)收款項(xiàng)占比高

　　招股書(shū)中，華辰裝備提示了應(yīng)收賬款金額較大風(fēng)險(xiǎn)。

　　報(bào)告期內(nèi)，該公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為5122.42萬(wàn)元、6717.44萬(wàn)元、7169.91萬(wàn)元和6499.02萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為25.36%、33.12%、28.58%和43.55%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.30次/年、3.43次/年、3.61次/年和2.18次/年。而招股書(shū)中，在與同期可比上市公司對(duì)比后該公司稱(chēng)，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值占營(yíng)業(yè)收入的比例總體較低，應(yīng)收賬款回款情況良好。

　　更值得注意的是，華辰裝備應(yīng)收票據(jù)金額一直較高。報(bào)告期內(nèi)，該公司應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)賬面價(jià)值分別為0.86億元、1.14億元、1.89億元和2.4億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為42.57%、56.16%、75.3%和161.7%。而應(yīng)收票據(jù)的金額卻遠(yuǎn)高于應(yīng)收賬款，報(bào)告期內(nèi)其應(yīng)收票據(jù)余額分別為3430.40萬(wàn)元、4704.61萬(wàn)元、11754.95萬(wàn)元、17501.09萬(wàn)元，即三年半翻了5倍，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為17%、23%、46%、117%。

　　業(yè)內(nèi)資深人士表示，應(yīng)收票據(jù)占比過(guò)高會(huì)減緩資金回籠速度，給公司帶來(lái)資金壓力。招股書(shū)中沒(méi)有具體說(shuō)明各期應(yīng)收票據(jù)的發(fā)生額、余額逐年上升的原因，背書(shū)轉(zhuǎn)讓、貼現(xiàn)比例和承兌狀況以及有無(wú)追索權(quán)糾紛等風(fēng)險(xiǎn)。在對(duì)《投資時(shí)報(bào)》的回復(fù)中，該公司僅強(qiáng)調(diào)，“不存在追索權(quán)糾紛”。

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，報(bào)告期內(nèi)華辰裝備綜合毛利率分別為43.40%、46.23%、45.72%和46.44%，呈不斷上升趨勢(shì)，但行業(yè)平均毛利率卻持續(xù)下降，已從42.36%下降至35.51%。招股書(shū)顯示，近年來(lái)華辰裝備原材料鋼鐵價(jià)格不斷攀升，該公司如何實(shí)現(xiàn)逆行業(yè)增長(zhǎng)？

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員仔細(xì)研究后發(fā)現(xiàn)，其主營(yíng)產(chǎn)品全自動(dòng)數(shù)控軋輥磨床的毛利率分別為42.50%、44.68%、44.36%和42.71%，總體呈下滑趨勢(shì)。而貢獻(xiàn)毛利率增長(zhǎng)的則是維修改造業(yè)務(wù)和備件產(chǎn)品，維修改造毛利率分別為26.11%、51.86%、47.94%和63.27%；備件產(chǎn)品毛利率分別為69.70%、70.43%、62.26% 和77.75%。相比價(jià)格難以調(diào)控的主營(yíng)產(chǎn)品，維修改造等售后服務(wù)確實(shí)更容易提高利潤(rùn)，但恐怕非是長(zhǎng)久之計(jì)。《投資時(shí)報(bào)》研究員 莫賽賽